[超配评级]对银行近期阴跌原因的探讨与展望:盈利增速向上 为何不涨反跌

时间:2018年04月17日 18:03:02 中财网
事项:
银行指数(中信)自2018年2月底以来累计下跌超过10%,今日单日下跌2.8%。

评论:
行业盈利增速向上,基本面仍在改善
我们维持2018 年全行业盈利增速回升的判断不变。我们通过对三个关键驱动因素的分析来看:
(1)重定价叠加贷款需求旺盛,净息差向上。判断2018 年净息差回升主要基于两点:一是负债重定价早于资产,导致净息差在2017 年形成洼地;二是监管收紧,银行表内外资产增速回落、供给收缩,此前由表外和自营非标来满足的融资需求转向信贷,作为核心盈利资产的贷款需求旺盛,进一步推升净息差。

(2)工业企业偿债能力稳定,资产质量不必担忧。从历史数据来看,工业企业利息保障倍数可以用来较好地判断银行资产质量。今年1-2 月份工业企业利润增速下降导致利息保障倍数回落,但仍然处于高位。企业利润增速下滑受影响的是股东,银行作为债权人,只有在企业亏损的情况下才会有损失。

(3)资产增速回落,盈利转向高质量增长。行业资产增速从2016 年末的16.6%降至2017 年末的8.2%,今年下降空间明显减小。此外,资产增速的回落也降低了扩张过快带来的经营风险,使盈利增长的质量更高。

近期阴跌原因:可能主要源自市场风格切换
我们认为近期银行板块阴跌,与基本面无关,更多的是市场风格转换导致。我们可以通过几个图表来观察一下:
(1)创业板估值较2015 年高点下降近2/3,虽然估值依然很高,但从2017 年下半年以来估值明显平稳,这对抄底创业板的资金形成心理支撑。近期创业板成交活跃,上证50 成交量则下降。

(2)今年2 月底以来市场风险偏好提升,助推了风格切换,典型证据是次新股上涨很快。

对新闻的误读:上浮存款上浮比例的上限,对行业整体影响不大在市场情绪偏向成长股的时候,银行板块可谓风声鹤唳,一点小动静也会被解读成重大的负面影响。今天银行股大跌,我们认为可能源自对央行提高存款利率上浮上限传闻的误读:据路透社报道,中国央行拟允许商业银行适当提高存款利率的浮动上限,按银行的规模分批进行。目前有部分投资者认为这将大幅提升银行存款成本,但这显然只是凭空的猜测:在逻辑上听起来很有道理,但并不能在数据上得到支持。

实际上,目前银行大部分存款都按照挂牌利率定价,而从主要银行最新的挂牌利率来看,上浮比例基本都低于上限(即未用足上限),因此提高上限对银行整体影响不大。据证券时报报道,目前银行普遍的存款利率上限是基准上浮40%-50%左右。但是从16 家老上市银行的挂牌利率来看,其挂牌利率上浮比例基本不超过30%,并没有用足上限。在这种情况下,放开上限之后,这些银行并没有动机去提高挂牌利率的上浮比例(如果有动机的话,早就可以上浮到到顶了)。

此外,由于在央行的MPA 考核中有对银行定价行为的考核,在自律定价机制中也有对存款定价偏离度的考核,因此我们认为放开上限后,也不会出现银行盲目提高存款利率的现象。

投资建议:静待估值回升
从历史数据看,银行板块估值走势与净利润增速的走势非常贴合,近期内银行板块的盈利增速向上但估值向下不符合规律,我们认为这主要是由于市场情绪扰动所致。基于对2018-2019 年盈利增长的积极预期,我们判断:银行板块的估值仍将走向修复行情,只是时机不确定。市场情绪的转换本来就是难以捉摸的事情,猜测当前的市场风格接下来是持续还是切换难度极高。与其猜测市场,不如尊重历史规律,以持有替代择时,静待银行板块的估值回升。

个股方面,我们继续推荐基本面向好、受监管影响小的大行,首推工行、农行。

风险提示目前,宏观经济在投资、外需等因素拉动下,呈持续复苏状态,对银行业信贷需求、资产质量均有积极意义。但如若2018 年下半年经济形势不达预期,则可能从多方面影响银行业经营。

金融监管仍在从严,长远看有利于全行业更加稳健发展。但如果节奏和力度把握不当,也可能诱发次生风险,给全行业经营带来不确定性。

□ .董.德.志  .国.信.证.券.股.份.有.限.公.司
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