[推荐评级]恒瑞医药(600276)中报点评:业绩稳健符合预期 创新药即将进入收获期

时间:2018年08月10日 17:02:04 中财网


事件:
恒瑞医药发布2018 年半年度报告,2018 年上半年公司实现营业收入77.61 亿元,同比增长22.32%;归属于上市公司股东的净利润19.10 亿元,同比增长21.38%。归属于上市公司股东扣除非经常性损益的净利润18.28 亿元,同比增长18.10%。实现EPS 为0.51 元。

公司Q2 单季度营业收入39.04 亿元,同比增长22.94%;归属于上市公司股东的净利润9.60 亿元,同比增长26.09%。归属于上市公司股东扣除非经常性损益的净利润9.24 亿元,同比增长20.55%。实现EPS 为0.26 元。

观点:
1、 收入利润增速均在20%以上,整体稳健符合预期
公司上半年营收77.61 亿元,增速22.32%,归母净利润19.10 亿元,增速21.38%,扣非利润18.28 亿,增速18.10%,收入和利润均符合市场预期。上半年公司整体股权激励摊销1.61 亿,研发费用的投入也快于收入增速(上半年研发投入9.95 亿,增速27.26%),但抗癌药降增值税5 月1 日开始执行有一部分降税带来的弹性(我们推测几千万),抵消了一部分股权激励的费用,故整体扣非利润增速略低于收入增速,叠加一部分理财收益,归母利润增速高于扣非增速,与收入增速相匹配。

分季度来看,Q1,Q2 收入分别为38.57 亿元(21.70%),39.04 亿元(+22.94%);归母净利润分别为9.49亿(+16.95%),9.60 亿元(+26.09%),前两个季度收入增速稳健,利润增速的差异主要来自于抗癌药降税的弹性。

分国内外来看,我们根据彭博终端推断海外板块收入增速25%以上,国内收入也在20%以上。

分产品来看,我们综合第三方样本医院终端(PDB)推断各产品大致增速:
肿瘤线15-20%:主要增量来源于环磷酰胺海外制剂出口的贡献(增速20%以上)和阿帕替尼国内的放量(仍处于快速放量期,增速60-70%),多西他赛、奥沙利铂、伊立替康等老品种增速延续2017 年报趋势。

麻醉线(20%左右):右美托咪定和七氟烷表现突出延续2017 年报趋势,阿曲库铵收入10-15%
造影剂(35%以上增速):碘佛醇增速15-20%,碘克沙醇增速40-50%。

展望2018,公司收入端有望实现20%-25%稳健增长,基于以下几个方面:
肿瘤线(20%左右增速):阿帕替尼仍有望持续放量(进入医保目录降价仅30%),多西他赛、奥沙利铂等老品种提速在2018 年有望延续,吡咯替尼2018 年大概率获批并开始贡献收入。

麻醉线(20%左右增速):右美,七氟烷拉动
造影剂(40%以上增速,提速继续):碘佛醇增速15-20%,碘克沙醇增速40-50%。

输液(15-20%增速)
其他:卡泊芬净通过优先审评获批生产,逐步放量。首个创新药艾瑞昔布进入新版医保目录,处于高速增长期,稳定状态下收入有望达到2-3 亿,海外看2017 年获批的多西他赛、地氟烷等叠加放量。

财务指标方面,公司综合毛利率86.61%,与去年同期(86.58%)保持平稳。公司销售费用率为36.09%,比去年同期35.93%上升0.16pp;管理费用率为21.36%,比去年同期20.29%上升1.07pp,主要是股权激励摊销增加和研发投入增加,其他管理费用控制良好。公司财务费用平稳,理财收益算入非经常损益。

2、 研发进度再梳理,国内创新即将进入收获期
报告期内,公司创新研发加速推进:2018 年上半年公司研发投入9.95 亿(收入占比为12.82%),比去年同期增长27.26%,国内首屈一指。报告期内共取得创新药临床批件10 个,且大多产品国际上也暂无同类靶点上市,国外巨头也处于临床试验阶段。公司的研发体系已经逐步与国际接轨。

除此之外恒瑞吡咯替尼大概率即将获批,其他推进靠前的创新药也在上半年有所进展:
PD-1 单抗进入优先审批:公司PD-1 去年4 月进入III 期临床,今年4 月生产批已进入优先审批,今年大概率获批病成为公司创新药重磅炸弹。2017 年Keytruda和Opdivo的全球销售额分别为35 亿美元和53 亿美元。国内每年肺癌发病人数73 万,其中非小细胞肺癌占比80%左右;肝癌每年发病人数约39 万人;食管癌每年发病人数约为28 万人;其余适应症黑色素瘤、鼻咽癌及经典型霍奇金淋巴瘤每年发病人数加起来在5 万人左右。PD-1 仅在国内的受众人群总和已超过145 万人。若渗透率为3%,以默沙东Keytruda 的定价1/3,PD-1 可为公司贡献的收入可达到21.8 亿美金。(超百亿人民币)。公司在该研发项目上已投入研发费用约为1.56 亿元人民币。

甲苯磺酸瑞马唑仑进入优先审批:公司瑞马唑仑去年8 月进入III 期临床,目前生产申请已经进入优先审批,体现公司项目推进的超高效率,今年大概率获批。甲苯磺酸瑞马唑仑是一种超短效的静脉镇静和麻醉药物,作用于GABAα 受体。在结构上瑞马唑仑跟咪达唑仑(恩华的力月西)相似,属于安定类化合物。公司开发瑞马唑仑的甲苯磺酸盐,理化特性具有很多优点,而且甲苯磺酸盐的毒性低于苯磺酸盐,提高了临床的安全性。初步结果显示甲苯磺酸瑞马唑仑比丙泊酚副作用更少,适合于心血管风险大的病人。预计峰值销售有望超过20 亿元人民币。公司在该研发项目上已投入研发费用约4,190 万元人民币。

SHR3680 片即将开展III 期临床:SHR3680 是一种AR 受体拮抗剂,拟用于去势治疗失败或者采用传统的激素治疗方法失败的前列腺癌的治疗。目前全球已有比卡鲁胺(第一代)、恩杂鲁胺(第二代)和Apalutamide(新一代)等5 个AR 拮抗剂上市,在中国仅有第一代AR 拮抗剂获批上市。经查询IMS数据库,2017 年度该产品的同类药物全球销售额约为32.77 亿美元,中国销售额约为1.09 亿美元。截至目前,公司在该研发项目上已投入研发费用约为4250 万元人民币。

国内优先审评再梳理:恒瑞有12 个品种在优先审评队列中,国内绝对霸主地位不可动摇。首仿优质品种卡泊芬净已于2017 年1 月通过优先审评通道获批实现突破,这是恒瑞第一个通过优先审评获批的首仿品种。

后续恒瑞在优先审评队列中的有盐酸右美托咪定鼻喷剂、磺达肝癸钠注射液、钆布醇注射液、帕立骨化醇注射液、注射用紫杉醇(白蛋白结合型)、苯磺酸顺阿曲库铵注射液(理由为同一生产线生产,已在美国上市,申请国内上市的仿制药),地氟烷(欧盟获批,同时进入优先审评)、吡咯替尼(1.1 类新药)、塞来昔布胶囊、卡瑞利珠单抗(PD-1)、甲苯磺酸瑞马唑仑、昂丹司琼口溶膜。基本情况及看点见表2,未来有望持续落地。

3、 制剂出口进度再梳理
从2018 年年初至今,恒瑞已经有四个ANDA 获批(地氟烷、噻替哌、磺达肝癸钠、托伐普坦片-暂时性批准),新品种大部分为注射剂,且竞争格局良好(表3),品种叠加有望拉动海外增长。

结论:
我们预计2018-2020 年归母净利润分别为38.20 亿元、47.19 亿元、58.40 亿元,增长分别为18.75%、23.54%、23.76%。EPS 分别为1.35 元、1.67 元、2.04 元,对应PE 分别为65x,52x,42x。我们认为公司海内外捷报频传,亮点颇多。受益于海外七氟烷、阿曲库铵的发力及国内新批卡泊芬净、新进入医保右美托咪定、进入谈判目录的阿帕替尼的放量,公司收入端有望加速换挡至25%以上。另外,2018 有望成为恒瑞创新爆发年,吡咯替尼、PD-1、瑞马唑仑等品种渐行渐近。我们看好公司长期发展,维持“推荐”评级。

风险提示:
海外业务增速低于预期,创新药研发风险
□ .张.金.洋./.胡.偌.碧  .东.兴.证.券.股.份.有.限.公.司
各版头条
pop up description layer